深交所王建军：欺诈发行最高无期，护航注册制改革

记者 蒋琰 发自深圳

“改革完善金融支持机制，设立科创板并试点注册制。”第十三届全国人民代表大会第二次会议上，最新的政府工作报告将科创板与注册制作为2019年政府工作任务提上日程。其中，注册制继2014年首次进入政府工作报告后再度回归，无疑将成为今年资本市场改革的重点工作。

全国人大代表、深交所总经理王建军今年带来两份议案与两份建议，包括将欺诈发行犯罪最高刑期增至无期、重罚参与合谋的中介机构，建立证券市场违法主体向受损投资者返还违法所得的行政处罚制度，取消证券民事赔偿诉讼前置程序，以及进一步减轻上市公司股权激励税费负担等。

北京大学法学院副教授洪艳蓉对第一财经记者表示，上述议案和建议抓住了资本市场从核准制到注册制的转变，为放开前端后怎样通过监管范式、监管途径的改变给市场带来有效的监管服务提供了重要的解决方案。

提高注册制时代违法成本

注册制改革，目前已到一年倒计 时。2018年2月24日，十二届全国人大常委会第三十三次会议决定，2015年授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用《证券法》有关规定的决定施行期限届满后，期限延长两年至2020年2月29日。

注册制改革也对相关证券市场的法律法规提出了进一步完善的要求，如何提高违法成本成为市场的重要诉求之一。

对此，王建军的其中一条议案是修改《刑法》，将欺诈发行犯罪最高刑期增至无期，重罚参与合谋的中介机构。具体内容包括：1.将该罪的犯罪类型从“妨害对公司、企业的管理秩序罪”移至“金融诈骗罪”；2.将罪名修改为“欺诈发行证券罪”；3.提高犯罪刑期，情节特别严重时可处十年以上有期徒刑甚至无期徒刑，提升罚金额度； 4.参与欺诈合谋的中介机构及其责任人员，应作为欺诈发行犯罪的从犯加以严惩。

王建军认为，通过注册制改革，放宽前端准入，对搞活市场大有益处。但如果后端处罚力度不够，则恐泥沙俱下，影响改革成效。欺诈发行是注册制改革中需要重点防范的违法行为 之一，但实践中，我国现行《刑法》对欺诈发行股票、债券犯罪类型归类不够准确、刑事处罚力度不足等问题日益凸显。

中国人民大学法学院教授刘俊海对记者表示，现在欺诈发行之所以屡禁不止有三个原因：一是行政处罚不重，证监会只能顶格处罚，不能破格处罚；二是民事赔偿困难，因为有行政处罚前置程序的存在，导致很多股民无法提起民事诉讼，公益诉讼也尚未激活；三是刑事责任量刑过低，即便有期徒刑也就两三年。“必须重典治乱、猛药除苛，坚持对这种犯罪行为零容忍。”

行政处罚前置程序的存在也一定程度上阻碍了投资者维权，王建军其中一条建议正是取消这项程序以保障投资者的合法诉权。针对最高人民法院2003年颁布的《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》，王建军建议：1.出台新的司法解释明确取消证券民事赔偿诉讼的前置程序；2.在交易所所在地增设金融法院，相关案件指定由上海、深圳等地金融法院管辖；3.完善证券民事赔偿诉讼的证据和审理依据。

“证券市场的健康发展依赖于对投资者合法权益全方位的保护，完善投资者民事赔偿诉讼权利，对虚假陈述等违法违规行为形成威慑，是当前注册制改革稳步推进的重要保障，是提振投资者信心、维护市场诚信建设的重要措施。”王建军表示。

提升投资者的获得感

如何进一步保护投资者、提升投资者获得感，这一直是资本市场发展和改革的目标之一。对此，王建军提出修改《证券法》，建立证券市场违法主体向受损投资者返还违法所得的行政处罚制度。

该项议案具体包括：1.建立责令违法主体向受损投资者返还违法所得的行政处罚制度，构建赔罚一体机制； 2.继续完善行政和解制度，促使相关责任主体主动赔付投资者；3.改革现有证券行政罚没款缴纳制度，建立行政罚没款先赔后缴（国库）机制；4.延长冻结、查封等证券行政强制措施的期限，确保行政罚没款执行到位，夯实责令返还违法所得制度的基础。

“证券市场中欺诈发行、内幕交易和操纵市场等典型违法行为，虽然具体违规形式存在差异，但其共同本质都是通过欺诈方式损害投资者的利益，违法所得通常直接来源于受害人损失的财产，这些财产本应返还给受害人。”王建军认为，如果行政处罚将 来源于受害人损失的财产上缴国库，客观上会导致受害人的财产被无辜剥夺。未来随着注册制的推行，行政处罚力度将持续加大，上述问题可能会进一步突出。

洪艳蓉认为，把行政执法所得向个人先赔的意义是非常重大的，因为它带来的是一个全新的执法观念的改变，即证券执法不仅是在抽象意义上去保护投资者，而是在具象的个体意义上去保护，真正落到投资者身上，这是证券执法的补偿性，通过公权力来使得个人的救济有实质性。

刘俊海进一步建议，交易所也应当在涉及投资者民事损害赔偿的问题上有所担当。一方面可以担任调解员，接受投资者投诉、约谈上市公司、进一步整合中证中小投资者服务中心，由他们与上市公司进行博弈，交易所从中调解。另外也建议交易所将来可以为了维护公众投资者的利益，对

两份议案与两份建议，包括将欺诈发行犯罪最高刑期增至无期、重罚参与合谋的中介机构，建立证券市场违法主体向受损投资者返还违法所得的行政处罚制度，取消证券民事赔偿诉讼前置程序，以及进一步减轻上市公司股权激励税费负担等。

于大规模侵害投资者权益的上市公司或者中介机构提起公益诉讼。

此外，王建军建议进一步减轻上市公司股权激励税费负担，顺应减税降费的改革趋势，以20%的个人所得税代替当前的超额累进税率。

根据深交所统计，2018 年，A股市场共405家上市公司推出股权激励计划 467 家次，数量保持增长态势。但同期终止股权激励计划的家次却大幅上升，相较于 2017 年的 86 家次、2016年的58家次，2018年有116家次股权激励计划停止实施。据不完全统计，激励对象适用的税率平均在30%～40%之间，如美的集团股票期权激励对象的2018年整体平均税率达到32.34%。

王建军分析，终止原因除了业绩不达标等激励条件无法达成而终止外，激励对象现金流入与纳税现金流出时点不匹配、税负较重，特别是在股价倒挂等情形时激励作用不能有效发挥，上市公司主动取消股权激励也是重要原因。

洪艳蓉表示，股权激励使得公司利益相关人更好地绑到一起，公司得到发展，对投资者也有好处。但是如果税费负担太重的话，可能最后还是由上市公司来承担，使得激励措施促进公司发展、减少公司动用发展实业的积累这项功能丧失，这是一个连锁反应。因此在综合考虑下，要为企业适当减轻负担。